1.1.我國是世界主要的鋼管生產(chǎn)國
鋼管是工業(yè)的“血管”。鋼管產(chǎn)品主要應用于流體輸送、建筑、機械制造等領(lǐng)域，是不可或缺的主要鋼材品種。
鋼管原材料為帶鋼，成本占比約為85%左右。鋼管產(chǎn)品在技術(shù)結(jié)構(gòu)上主要分為焊接鋼管和無縫鋼管，其中焊接管產(chǎn)品占比在67%左右。按照材質(zhì)分為碳鋼鋼管、不銹鋼鋼管、鋼塑復合管等。
我國是世界主要的鋼管生產(chǎn)國行業(yè)集中度較低。
我國是世界鋼管的主要生產(chǎn)國，2019年我國鋼管產(chǎn)量8417萬噸，占世界產(chǎn)量的60%左右。行業(yè)供給的周期與基建市政、制造業(yè)利潤等密切相關(guān)。
我國鋼管行業(yè)集中度較低，2019年我國鋼管細分品種中鍍鋅管、鋼塑復合管、方矩焊管有一定規(guī)模的企業(yè)分別為64家、53家、69家，行業(yè)整體的分散程度較高。
1.2.鋼管行業(yè)競爭格局良好
行業(yè)高低端產(chǎn)品分化較大，業(yè)內(nèi)公司競爭戰(zhàn)略各不相同。
鋼管行業(yè)為充分競爭行業(yè)，但產(chǎn)品品類不同，盈利方式差別較大。一般鋼管產(chǎn)品的技術(shù)壁壘相對不高，毛利率相對較低，企業(yè)主要靠賺加工費為主，企業(yè)的競爭戰(zhàn)略主要為跑量獲取規(guī)模優(yōu)勢，行業(yè)內(nèi)典型企業(yè)為友發(fā)集團；高端鋼管如特種不銹鋼管技術(shù)含量較高，Know-How 過程較長且下游認證較慢，高端鋼管企業(yè)更多是市場定價的方式，企業(yè)競爭戰(zhàn)略為差異化、拓展高端應用，典型公司如久立特材等。
鋼管行業(yè)競爭格局較好。
我們觀察到，雖然鋼管行業(yè)集中度較低，但行業(yè)內(nèi)公司形成了錯位競爭的格局。在給排水球墨鑄管領(lǐng)域，新興鑄管一家獨大；在燃氣管道領(lǐng)域，友發(fā)集團與金洲管道為競爭關(guān)系，但金州管道高端產(chǎn)品占比更高；在不銹鋼管領(lǐng)域，常寶股份側(cè)重油管、套管，而久立特材側(cè)重石化管道、軍工核電用管道等。
1.3.鋼管下游以工程機械、地產(chǎn)等為主
鋼管下游主要以工程機械和地產(chǎn)為主。
根據(jù)《鋼管行業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃綱要指導意見》，工程機械、地產(chǎn)、出口和石油天然氣是我國鋼管下游的主要組成部分，占比分別為15%、12.22%、11.11%、10%。
鋼管需求受到經(jīng)濟周期的影響較大，行業(yè)整體呈現(xiàn)周期波動；細分行業(yè)如高端鋼管市場，下游需求相對平穩(wěn)，波動性較小。
水管、燃氣管道需求穩(wěn)步上升。
工程機械和地產(chǎn)的需求主要為水管和燃氣管道，根據(jù)住建部數(shù)據(jù)，隨著我國城鎮(zhèn)化和工業(yè)化的進程推進，我國水網(wǎng)、燃氣管網(wǎng)和入戶燃氣管道、水管需求快速上升。
2000年到2020年期間，我國供水管道長度從25.46萬千米上升至100.69萬千米，復合增速7.12%；天然氣管道長度由3.37萬千米上升至85.06萬千米，復合增速17.53%。
鋼管需求仍將持續(xù)增長。
鋼管需求與城鎮(zhèn)化息息相關(guān)，新城市、城鎮(zhèn)的建設(shè)的前期與工程機械、鋼結(jié)構(gòu)相關(guān)，而伴隨城市的建設(shè)，給排水、供氣等對管道的需求逐漸出現(xiàn)。
根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年我國城鎮(zhèn)化率為64.72%，距離日本、韓國80%以上的城鎮(zhèn)化率仍有距離，我們預期隨著城鎮(zhèn)化率的上升，我國鋼管需求仍將持續(xù)增長。
二 老管道更新迫在眉睫，管道需求或超預期增長
2.1.城市燃氣市場規(guī)模不斷擴大，燃氣管道需求持續(xù)增長
城鎮(zhèn)化、“煤改氣”助力居民燃氣市場穩(wěn)步增長。
我國居民消費能源主要為燃煤、電力和燃氣，其中燃氣又分為煤氣、液化氣和天然氣，液化氣主要通過液化氣罐運輸，天然氣主要通過管道運輸，是城市燃氣管網(wǎng)的主要需求來源。
根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020年我國城市燃氣用氣人口數(shù)為5.26億，較2019年增加1620萬。其中天然氣用氣人口穩(wěn)步增長，而液化氣、煤氣用氣人口逐步下降：2020年城市煤氣、液化氣、天然氣用氣人口分別為548.2萬、1.08億、4.13億，分別較2019年下降127.17萬、下降529.63萬、增長2277萬。
當前以燃煤為主要能源的中小城鎮(zhèn)替代的空間仍然較大，中小城鎮(zhèn)“煤改氣”的推進將帶動天然氣市場規(guī)模穩(wěn)步上升，而我國城鎮(zhèn)化仍將持續(xù)推進，我國居民燃氣市場規(guī)模仍將不斷上升。
我國城鎮(zhèn)燃氣管網(wǎng)市場規(guī)模不斷增長。
我國燃氣行業(yè)消費量快速增長，且燃氣消費結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整：燃氣中的天然氣消費占比快速提升，人工煤氣、液化石油氣占比逐年下降。
分拆來看，液化石油氣、人工煤氣供應量逐漸下降，而天然氣消費貢獻行業(yè)主要增量：
2013-2020年我國城市天然氣供氣量年復合增長率為 8.19%，煤氣、液化氣均呈下降趨勢。
2020年我國城市天然氣供氣總量達 1563.7 億立方米，占比達到 64.6%，較2013年上升 21.15 個百分點，天然氣占比快速上升。
伴隨天然氣消費量的上升，我國城鎮(zhèn)燃氣管網(wǎng)規(guī)模持續(xù)增長：2019年我國城鎮(zhèn)燃氣管網(wǎng)市場規(guī)模為 606.28 億元，較 2013 年上升 57.55 億。
我們認為城鎮(zhèn)化背景下，我國天然氣消費量仍將平穩(wěn)增長，且天然氣消費占比將持續(xù)上升， 帶動燃氣管網(wǎng)規(guī)模快速增長。
2.2.管道改造迫切性上升，管道需求或超預期增長
管道改造迫切性上升。
近期召開的經(jīng)濟工作會議強調(diào)，“十四五”期間必須把管道改造和建設(shè)作為重要的一項基礎(chǔ)設(shè)施工程來抓；并將“適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”寫入此次會議文件，會議明確了“加快城市管道老化更新改造”的政策取向。
此外，我們觀察到2021年我國燃氣事故較多、影響較大，燃氣安全被重新認知，燃氣管道改造升級的迫切性上升。
排水、燃氣管道更新成為城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造的工作重點。
根據(jù)住建部等三部委2022年1月3日下發(fā)的《關(guān)于進一步明確城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工作要求的通知》，城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造應“將老舊小區(qū)需改造的水電氣熱信等配套設(shè)施優(yōu)先納入本單位專營設(shè)施年度更新改造計劃”，且“將存在安全隱患的排水、燃氣等老舊管線……作為重點內(nèi)容優(yōu)先列為改造內(nèi)容”。
我們認為文件進一步確認了老舊燃氣管道更新的迫切性，在此背景下，我們預期我國將迎來城市老化管道集中更新，燃氣、給排水管道需求有望超預期集中爆發(fā)。
我國城市燃氣管道更新空間巨大。
根據(jù)住建部數(shù)據(jù)，2020年我國各城市天然氣管道長度為 85.055 萬千米，而2000年我國城市天然氣管道長度僅為 3.37 萬千米。
根據(jù)《湖北省城鎮(zhèn)燃氣安全排查整治工作實施方案》，湖北省將重點對2000年前建設(shè)及運營使用超過設(shè)計年限的燃氣管道設(shè)施進行安全評估，結(jié)合我國前期燃氣管道的建設(shè)情況，我們合理推測鋪設(shè) 20 年以上的燃氣管道需要進行更換。
在政策關(guān)注燃氣管道安全性背景下，我國燃氣管道的更新將快速推進，假設(shè)2000年以前的燃氣管道均在2022年更新，此后每年更新達到使用期限的管道，我們測算2022年我國燃氣管道的更新規(guī)模將達到 4.77 萬千米，管道需求增速達14.5%，燃氣管道需求將迎來快速增長。金洲管道作為我國管道龍頭，將充分受益于行業(yè)需求的爆發(fā)。
《“十四五”水安全保障規(guī)劃》出爐，水管需求或加速增長。
2022年 1 月，發(fā)改委、水利部印發(fā)《“十四五”水安全保障規(guī)劃》（以下簡稱《規(guī)劃》），對“十四五”期間水安全保障提出了總體規(guī)劃，這也是國家層面首次編制實施的水安全保障五年規(guī)劃。規(guī)劃明確“加快構(gòu)建國家水網(wǎng)，加強水生態(tài)環(huán)境保護，深化水利改革創(chuàng)新，提高水治理現(xiàn)代化水平”，我們預期“十四五”期間，我國水管需求或加速增長。
三 油氣管網(wǎng)建設(shè)有望提速，油氣管道需求快速增長
3.1.油氣管道需求增長空間較大
我國油氣管網(wǎng)建設(shè)空間較大，管道需求增速或維持較高水平。
根據(jù)《中長期油氣管網(wǎng)規(guī)劃》：2020年末我國油氣管道主干道長度將達到 16.9 萬公里，其中天然氣管道長度 10.3 萬公里；2025年全國油氣管網(wǎng)主干道長度達到 24 萬公里，其中天然氣管網(wǎng)里程 16.3 萬公里。
而截至2020年底，中國長輸油氣管網(wǎng)主干道實際總里程為 14.4 萬公里，其中天然氣管道約 8.6 萬公里。
此外，我國天然氣干線管道密度遠低于世界平均水平，截至2018年我國天然氣干線管道密度為14.12m/km2 ，約為美國的1/5，且遠低于法國、德國等國家。
我國油氣管網(wǎng)干線建設(shè)進度慢于規(guī)劃，且管網(wǎng)密度遠低于世界其他國家，我們認為我國油氣管網(wǎng)干線的建設(shè)空間仍然較大，油氣管道需求將維持快速增長。
3.2.油氣管網(wǎng)干線建設(shè)有望提速，油氣管道需求或快速增長
我國管網(wǎng)干線建設(shè)或?qū)⑻崴伲蜌夤艿佬枨蠡蚣铀僭鲩L。
“十三五”期間（2016-2020年），我國原油、成品油和天然氣管網(wǎng)里程數(shù)平均增速分別為2.57%、3.27%、3.72%，2020年底我國原油管道、成品油管道、天然氣管網(wǎng)里程數(shù)分別為2.9、2.9、8.6萬公里。
假設(shè)《中長期油氣管網(wǎng)規(guī)劃》2025年建設(shè)目標如期實現(xiàn)，則我們測算2021-2025年我國原油管道、成品油管道、天然氣管網(wǎng)里程數(shù)年均增速分別為4.99%、6.64%、13.64%，三類管網(wǎng)建設(shè)增速較“十四五”期間均將大幅上升。
四 綜合管廊建設(shè)加快推進，燃氣、給排水管道需求將加速增長
4.1.我國城市地下綜合管廊長度加速增長
城市地下綜合管廊建設(shè)加快推進。根據(jù)《城市建設(shè)統(tǒng)計年鑒》數(shù)據(jù)，中國城市地下綜合管廊長度加速增長，2018、2019年中國城市地下綜合管廊長度分別為3244.36、4679.58公里，分別同比增長34.16%、44.24%，在2018年高基數(shù)基礎(chǔ)上，2019年我國地下管廊增速進一步上升。
十四五期間我國地下管廊建設(shè)仍將加速推進。
我國城市正在往精細化方向發(fā)展，為滿足我國城市化建設(shè)的需求，我國城市地下空間資源的利用將更加集約，城市地下各種類的市政管網(wǎng)設(shè)施將逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榧谢?、統(tǒng)一化的城市地下管道綜合走廊。
我國《全國城市市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)“十三五規(guī)劃”》計劃“十三五”期間建設(shè)地下管廊 8000 公里以上，而 2016-2019 年我國地下管廊建設(shè)長度僅為 4200.18 千米，我們預期“十四五” 期間我國地下管廊長度或?qū)⒓铀偻七M。
五 鋼管行業(yè)公司介紹
鋼管行業(yè)為加工行業(yè)，行業(yè)集中度較低，但下游需求分散度也較高，行業(yè)內(nèi)公司已形成錯位競爭格局。
按照 wind 一致預期，鋼管行業(yè)公司常寶股份、久立特材 2022 年 PE 均值為 16.26 倍?？紤]到久立特材、常寶股份產(chǎn)品以不銹鋼鋼管為主，而友發(fā)集團、金洲管道鋼管產(chǎn)品多為碳鋼鋼管，產(chǎn)品盈利能力相對較弱，我們給予兩家公司 2022 年 PE15 倍進行估值。新興鑄管業(yè)務(wù)包含鋼材和鑄管兩個板塊，兩個板塊營收占比大致相等。
按照 wind 一致預期，鋼鐵行業(yè)典型公司寶鋼股份、南鋼股份 2022 年平均 PE 為 5.17 倍，結(jié)合鋼鐵、鋼管行業(yè)估值水平，新興鑄管 2022 年 PE 在 10 倍左右。我們維持新興鑄管目標價 5.9 元，對應 2022 年 PE 為 9.67 倍。
5.1.金州管道
金洲管道前身系湖州金洲管業(yè)有限公司，2002 年經(jīng)浙江省人民政府企業(yè)上市工作領(lǐng)導小組批準，湖州金洲管業(yè)有限公司采取整體變更方式設(shè)立浙江金州管道科技股份有限公司。
2010 年 7 月 6 日公司于深交所上市，成為國內(nèi)第一家以焊接鋼管為主業(yè)的 A 股上市公司。
截至 2021 年 9 月 底，公司第一大股東為霍爾果斯萬木隆股權(quán)投資有限公司，持股 21.24%，公司實際控制人為孫進峰、封堃、李巧思三人組成的一致行動人。
公司全資子公司包括浙江金洲管道工業(yè)有限公司、湖州金州石油天然氣管道有限公司等。
5.1.1.公司鋼管產(chǎn)量不斷上升
公司管道產(chǎn)品產(chǎn)銷規(guī)模持續(xù)增長。2016-2020年公司管道產(chǎn)銷量持續(xù)增加，產(chǎn)量復合增長率為 7.74%、銷量復合增長率為 6.77%。
2020 年公司管道總產(chǎn)量為 99.06 萬噸，同比增長 5.3%；總銷量為 98.3 萬噸，同比增長 2.78%。
公司產(chǎn)品中鍍鋅鋼管產(chǎn)量最多，占比超 50%，公司是國內(nèi)最大的鍍鋅鋼管供應商之一。
公司產(chǎn)能仍將繼續(xù)上升。
2019年 4 月公司審議通過“新建年產(chǎn) 3 萬噸高品質(zhì)薄壁不銹鋼管材管件項目”，項目投資預算 3 億元、建設(shè)周期 3 年，截至目前該項目進展已完成 80%。
2020年 11 月公司審議通過“投資建設(shè)年產(chǎn) 60 萬噸優(yōu)質(zhì)焊管和工廠預制深加工管材管件項目”，項目總投資 6.8 億元、建設(shè)周期 3 年。
兩個項目建成后將進一步整合公司管道產(chǎn)業(yè)的資源布局，提升公司整體競爭力。
5.1.2.鍍鋅管是公司營收的主要來源
公司專注深耕管道制造主業(yè)。
2016-2020年公司營業(yè)總收入、管道制造營業(yè)收入持續(xù)增長，復合增長率分別為17.97%、19.19%；2019年開始，公司專注于鋼管制造主業(yè)，其他業(yè)務(wù)完全剝離。
2020年公司實現(xiàn)營業(yè)收入51.1億元，同比增長1.21%；2021前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入50.56億元，同比增長45.90%。
熱鍍鋅鋼管是公司主要產(chǎn)品，營收占比超50%。
鍍鋅鋼管多用作輸水管和煤氣管，公司生產(chǎn)的鍍鋅鋼管全部為熱鍍鋅鋼管，2016-2021H1公司熱鍍鋅鋼管營收占比分別為55.87%、54.70%、51.42%、48.59%、50.36%、54.11%。
公司產(chǎn)品還包括鋼塑復合管、螺旋焊管、直縫埋弧焊管等，2021H1公司鍍鋅管、鋼塑復合管、螺旋焊管、直縫埋弧焊管營收分別為25.73、8.02、6.32、6.30億元，營收占比分別為54.11%、13.22%、9.06%、8.78%。
5.2.新興鑄管
新興鑄管為全球規(guī)模最大的球墨鑄管生產(chǎn)企業(yè)，也是我國最大的鋼格板生產(chǎn)基地。
公司主營業(yè)務(wù)為鑄管和鋼鐵冶煉和壓延加工等，公司目前鑄管產(chǎn)能300萬噸，管件產(chǎn)能 3 萬噸，鋼格板產(chǎn)能 10 萬噸，鋼材產(chǎn)能500萬噸。
公司控股股東為新興際華集團，持股占比 39.96%，實際控制人為國資委。
公司鑄管產(chǎn)量持續(xù)增長，盈利能力保持穩(wěn)定。
2012年到2020年，公司鑄管產(chǎn)量穩(wěn)步上升，產(chǎn)量復合增長率9.5%。公司鑄管產(chǎn)品的毛利率保持在20%左右，盈利能力保持穩(wěn)定。
公司鑄管產(chǎn)能繼續(xù)上升。
根據(jù)公司戰(zhàn)略規(guī)劃，為滿足下游需求，公司在“十四五”期間將繼續(xù)通過自建或收購的方式增加鑄管產(chǎn)能，“十四五”末公司鑄管產(chǎn)能或?qū)⑦_到500萬噸左右。
5.3.友發(fā)集團
友發(fā)集團為國內(nèi)鋼管龍頭企業(yè)，公司鋼管產(chǎn)能1300萬噸，產(chǎn)量連續(xù) 14 年位居國內(nèi)第一，公司在國內(nèi)焊接管（鋼管細分品類）市場占有率在19.37%左右。
公司主要產(chǎn)品包含焊接圓管、鍍鋅圓管、方矩焊管等，產(chǎn)品廣泛用于供水、供氣、供熱等領(lǐng)域。
公司控股股東及實控人為李茂津、徐廣友等 7 人組成的一致行動人，合計持股48.5%。
公司鋼管產(chǎn)量持續(xù)上升，盈利能力波動較大。
公司產(chǎn)能分布緊貼下游需求，目前已經(jīng)形成天津、唐山、邯鄲、陜西韓城 4 各基地，公司正在江蘇溧陽建設(shè)第 5 個生產(chǎn)基地。
2018-2020年公司鋼管銷量分別為882、1088、1186萬噸，公司鋼管產(chǎn)量穩(wěn)步上升，2021年公司募投項目預期釋放產(chǎn)能100萬噸。
而根據(jù)公司轉(zhuǎn)債項目規(guī)劃，未來 2 年公司產(chǎn)能將繼續(xù)增加452萬噸，公司產(chǎn)量將持續(xù)增長。
六 風險提示
6.1.原材料價格大幅上行
管道行業(yè)為加工行業(yè)，其成本主要來自于鋼材，而定價模式以成本加成定價為主。鋼材價格波動性較大，若鋼管原材料鋼材價格大幅上漲，成本的上升將帶來毛利率的下降，不利于行業(yè)內(nèi)公司的盈利。
6.2.管道改造進程不及預期
目前我國管道改造的迫切性上升，我們預期管道需求增速將快速上升。若管道改造進程不及預期，管道需求增速較小，將不利于行業(yè)內(nèi)公司的盈利。
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